Letters From SPARX ~2021年10月 月報まとめ~
新型コロナウイルスに関係する内容の可能性がある記事です。
新型コロナウイルス感染症については、必ず1次情報として厚生労働省首相官邸のウェブサイトなど公的機関で発表されている発生状況やQ&A、相談窓口の情報もご確認ください。またコロナワクチンに関する情報は首相官邸のウェブサイトをご確認ください。※非常時のため、すべての関連記事に本注意書きを一時的に出しています。
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Letters From SPARX ~2021年10月 月報まとめ~

こんにちは!スパークス・アセット・マネジメント、公式note運営チームです。

スパークスでは各投資信託(ファンド)の動き、今後の方針等を説明するレポートを毎月出しております。(月次レポート)
当月は、9月に引き続き世界的なインフレについての影響への言及や、アフターコロナの社会、BTSや「イカゲーム」で注目される韓国エンターテインメント業界についても解説されています。
各ファンドの内容について概要をまとめてみましたので、興味のある内容について、ぜひリンク先でご覧になってみてください。


■世界的なインフレについて

~スパークス・新・国際優良日本株ファンド(愛称:厳選投資)~

今年に入って、「インフレーション」が度々株式相場および経済の懸念材料となっています。年初に当ファンドは、「世界的インフレ傾向はコロナ禍によって引き起こされた一過性のもの」と見ていましたが、最近では「やや持続性のあるリスク」として注視しています。
足元のインフレ要因には、供給サイドとしては世界的なサプライチェーン混乱による物流コスト上昇、半導体業界の需給逼迫、2008 年の金融危機以降に新規開発投資が控えられているエネルギー資源関連の価格上昇、そして労働者不足やコロナ禍における労働者の安全保障コスト増、あるいはストライキによる賃金インフレなどが挙げられます。
需要サイドとしては、コロナ禍における財政政策として打ち出された大規模な生活補助金プログラムや、前例のない金融量的緩和などで押し上げられた株価が資産効果をもたらし、消費者需要が旺盛であることが挙げられます。とりわけ労働者はインフレによって実質賃金が目減りすると、継続して賃金引上げを求めます。これが企業による価格転嫁を引き起こし、ひいては物価高につながり、それが再び実質賃金の目減りを引き起こし、更なる賃金上昇圧力を生み出すという悪循環を生み出すのです。さらに当ファンドは近年の世界的なESG 投資のトレンドや環境関連の取り組みも、長期的には企業のビジネスコストを押し上げるため、潜在的なインフレ要因になり得ると見ています。

このような状況の中、当月は、当ファンド組入銘柄で「労働市場インフレ」の恩恵を受けると思われる会社についてコメントしております。


~スパークス・新・国際優良アジア株ファンド(愛称:アジア厳選投資)~

世界的なインフレ圧力の高まりは、投資家にとって引き続き不安の種となっています。需給の不均衡がもたらす「一過性のインフレ」は、予想以上に長引く可能性があります。各国の中央銀行は状況を注視しており、利上げの可能性を示唆してインフレの抑制に努めています。
インフレが企業にもたらす影響は、コストの増加を顧客に転嫁できるか否かによって決まります。当ファンド組入銘柄の多くは、価格決定力を持っているか、あるいはコスト面で優位な立場にあるため、インフレによる危機を乗り越えることができると考えられます。
気候問題への対応も今後数年間の主要トレンドです。政府や企業の多くが多種多様なネットゼロ目標を掲げ、二酸化炭素排出量の削減に取り組んでいます。電気自動車、電池、再生可能エネルギーをはじめ、このトレンドから恩恵を受ける業界は、今後10 年間で大幅に成長する見込みです。当ファンドはそうした分野の企業を積極的に調査追跡し、長期的な観点から有望な投資対象を探っていく予定です。


~スパークス・ジャパン・オープン~

現在、警戒感を持って注視しているのは世界的に物価が上昇傾向にあることです。物価上昇要因の一部は企業が環境や人権に配慮している結果、供給制約が起きて素材価格や電力・ガス価格を上昇させていることにあります。その結果、物価が上昇しても供給者の能力増強を促すような市場メカニズムが働きにくく、長期にわたって供給不足が解消されにくい状況が続くかもしれません。
当ファンドは経済シナリオ予測のみに基づいて投資判断をすることは行っていませんが、物価動向は企業のファンダメンタルズに大きな影響を及ぼすことから、調査活動の際には「長期インフレーション」というシナリオを念頭において、調査対象企業が変化する状況に適切に対処できるかを確認してまいります。
なお、生活必需品の価格が上昇すると低所得者層の生活に深刻な影響をもたらし社会不安につながるという懸念も浮かびます。人類は今、現在の社会の安定を保ちつつ、将来の気候変動を抑制するという難しい課題に直面していると言えるでしょう。

こちらのファンドも同じ内容を取り上げております。
スパークス・アクティブ・ジャパン↓


■アフターコロナの社会

~スパークス・M&S・ジャパン・ファンド(愛称:華咲く中小型)~

当月は、コロナ禍を経て変化した小売業と、今後の実店舗展開についてご説明しています。

現在小売業に対しては、1)家具家電やEC(電子商取引)などに代表される巣ごもり需要の反動減への懸念、2)円安進行や人件費、原材料の上昇などに起因するコスト上昇懸念、3)当面のインバウンド需要喪失、などといった見方がなされています。
どれも早期の問題の解消が見込みにくいものであり、足下の消費マインド回復が芳しくないことも手伝って、「相対パフォーマンスの停滞」が続いているものと考えられます。また、日本国内の小売業は全体としてオーバーストア状態に近づいており、業態によっては出店余地が限られつつという点も、構造的な課題として横たわっています。
ここで、コロナ禍における需要の強弱と、既存店舗数の大小という2軸で業界を分けて考えてみたいと思います。コロナ禍で需要が旺盛だった業態は、食品スーパーや家具家電、ホームセンターといった業態です。各業態ともオーバーストアは課題である一方、巣ごもり特需を受けた業績回復を受け、店舗数は依然として拡大傾向にあります。その一方需要は構造的な拡大は見込みにくく、潜在的な不採算店舗が増加している懸念は拭えません。
しかし、コロナ禍で大きく影響を受けたアパレル関連、外食関連などの業態においては、各社が店舗閉鎖を進めたことに加え倒産企業数も増加したことで、業界としての店舗数は減少傾向にあると考えられます。これは既存店舗数の多い大手の運営企業にとっては痛みを伴う改革が進行していることを示す一方、既存店舗数の少ない新興の運営企業にとっては、積極的に好立地を獲得できる事業機会とも捉えられます。加えてコロナ禍前と比較して好条件の家賃で出店できているケースも少なくありません。
確かに新型コロナウイルスの感染再拡大は短期的なリスクであり、楽観視はできないことは事実です。しかし世界各国も「コロナとの共生」に軸足を移す中、日本においても人流の回復が本格化していく可能性は高いと考えます。


~スパークス・新・国際優良日本株ファンド(愛称:厳選投資)~

投資先リクルートホールディングスの米国子会社Indeed社について、コロナ禍を経て変化する求人をご説明しています。

Indeed 社が急回復した背景にあるのは、米国を中心に経済活動が再開するなか、企業の求人需要が急速に盛り上がったためです。一方、求職者側は職探しをいまだ活発化していなかったため、労働市場で需給ギャップが拡大し、同社ビジネスにとってかつてないほどの好環境となりました。それは、Indeed 社の課金モデルは成果報酬型を採用しており、求人数が求職者数を上回ると、求人企業が有料で同社サービスを利用するようになり、結果として求人広告単価が上昇するためです。同社経営陣は、現在のところ、このような好環境は一時的なものと見ているようです。理由として挙げられるのが、今後予想される求職者数の増加です。各国政府がコロナ渦の経済対策として打ち出した一般家庭向け給付金交付プログラムが終了することに伴い、労働市場に人材が戻ってくると見るのが自然だからです。これまでの低調な求職活動と強い採用需要の乖離が緩和され、採用が容易になるため、Indeed 社の売上成長ペースは鈍化すると予想されています。しかし、当ファンドは今回の労働市場の需給タイト要因(労働市場インフレ)の一部は持続的なものであるとの見方をしています。
一つ目の理由は、新型コロナウイルスが完全に消滅せず、インフルエンザのように今後人類と共存していくことがニューノーマルになるとすれば、多くの子育て世帯の親(とくに母親的立場の人間)は恒久的に仕事を持つことを諦めてしまう人が出てくるということです。既に米国のデイケアセンター(共働き夫婦のための児童預かり施設)では、月額利用料が高騰し、共働きを諦める家庭が現れています。その分、人材供給が労働市場から失われてしまうことになり、「供給タイト」につながります。
二つ目は、既に老後の資産形成が完了し、経済的に働く必要のない労働者層が今回のコロナ禍をきっかけに、早期リタイヤの道を選ぶケースが少なからず存在することです。これも労働力の供給制約要因です。
三つ目に考えられるのは、コロナ禍で在宅勤務が常態化する中、社会全体における労働市場が半永久的に構造変化を起こしているとの考え方です。即ち、オフィス業務の在宅勤務形態への転換が進む中、リモートワークが可能な職種の人たちの需給はタイトな状況が続き、一方レストラン勤務のようなリモートワークに代替できない職種の人々の失業率は高止まりする公算が高いと思われます。Indeed 社が取り扱い分野として主力とするのは、前者のタイプの求人・求職案件であり、今後も追い風の恩恵を受けると当ファンドは見ています。


~スパークス・韓国株ファンド(愛称:韓国厳選投資)~

当月は、組入銘柄の「HYBE」と、韓国のエンターテインメント業界についてコメントしています。

当月は、韓国のエンターテインメント業界について取り上げたいと思います。 
Netflix 社(米国)は、韓国ドラマ「イカゲーム」の視聴者数が英語圏でも英語以外の言語圏でもテレビ番組として過去最大を記録したと発表しました。同作品は 9 月 17 日に配信開始され、予想外のヒットを記録しています。94 ヵ国で「Netflix」の視聴ランキング上位に入り、米国では韓国ドラマとして初めて 1 位になりました。 
Netflix 社は 2016 年の韓国進出以降、7,700 億ウォン(約 770 億円)を韓国作品に投資してきました。さらに、今年、5,500 億ウォン(約 550 億円)の追加資金を投じて韓国作品の制作を拡大すると発表しました。「イカゲーム」の大ヒットを受け、韓国作品のクリエイターに対する追加投資や契約条件の改善が見込まれます。 
(中略)同作品の成功は、どうすれば韓国作品が世界に浸透し、英語以外のメディアでありながら「字幕という1インチに満たない障害」を克服して、世界の主流である英語文化の一部となることができるのかを示しています。当ファンドは、メディアや音楽といった韓国の他のコンテンツも、国際的影響力と事業機会を拡大できると考えています。 
音楽業界では、BTS が 2 年ぶりに会場でのコンサートを再開しました。11 月 27 日から 12 月 2 日にかけて、ロサンゼルスの Sofi スタジアムで 4 回にわたって公演を行う予定です。同スタジアムの収容人数は 7 万人ですが、チケットは先行予約段階で完売したため、10 月 10 日開始予定の一般販売は中止となりました。 新型コロナウイルスのワクチン接種率が上昇し、世界各国が「コロナとの共存戦略」に踏み出す中で、BTS をはじめとする K-POP アーティストは、ようやく外国でのコンサートを再開する見込みです。HYBE は 2020 年 2 月、ツアーの予想観客動員数を 220 万人と発表しました。コンサートが再開されると、同社のアーティストが世界中で開催するコン
サートの観客数は約 300 万人に達し、売上高は 5,000 億ウォン程度(約 500 億円)になる見通しです。 「BTS」、「イカゲーム」、「パラサイト 半地下の家族」は、いずれも韓国の企業と業界が継続的に国際的なプレゼンスを高め、事業の潜在力を拡大してきた成果であり、その証しでもあります。 
当ファンド組入銘柄は優秀な経営陣、健全なバランスシート、高い競争力を備えているため、コロナ禍収束後には「強さ」に磨きがかかり、リーダーシップが一層強固になると、当ファンドは考えます。当ファンドは、経済状況に関わりなく、「独自の健全なポートフォリオ」によって一貫した収益を生み出し、ファンダメンタルズの分析を通じて「優れた企業」を発掘し続けられるよう、今後も努力を続けてまいります。


■企業分析・その他について

・企業分析について

~スパークス・新・国際優良日本アジア株ファンド(愛称:日本アジア厳選投資)~

当月は、全売却した「Alibaba Group Holding」についてご説明しています。

中国のeコマース(電子商取引)業界でこれまで圧倒的なシェアを背景に急成長を遂げてきたAlibaba Group Holding は、「構造的な逆風」にさらされるようになってきました。
一点目は、昨年後半から明確になった中国政府によるインターネット企業に対する監視・規制の動きです。中国経済が先進国の仲間入りをするにつれて、同社を始めとする巨大インターネット企業も少しずつ成熟段階に入ってきました。人々が受ける恩恵も以前よりは顕著なものではなくなりつつあり、一部では寡占化が進むことによる弊害(不当な価格吊り上げや、同業者による競合企業サービスの締め出しなど)も出てきています。中国政府は、この点を是正するためにインターネットビジネスの規制強化を行っています。
二点目は、新興インターネット企業が登場したことによる競争激化です。フードデリバリーでは、同社傘下のEle.me 社が、競合のMeituan 社に市場シェアで負け続けており、主力のeコマース分野においても競合Pinduoduo 社が月間ユーザー数で最近同社を上回ってくるなど、厳しい環境が散見されるようになってきました。これが今年の株価下落要因であると考えられます。
当ファンドは、規制強化要因よりも、競争激化要因のほうが同社にとって中長期的により深刻なリスク要因になり得ると判断し、数か月前に同社株を全売却しました。


~スパークス・ジャパン・スモール・キャップ・ファンド(愛称:ライジング・サン)~

当月は、今後の運用方針と共に、直近大きく株価が下落している「ペプチドリーム」についてご紹介しています。

直近の同社株価の下落は、①開発パイプライン(製薬業界における医療用医薬品候補化合物[新薬候補]のこと)の臨床試験入りが遅れていること。②富士フィルム㈱の連結子会社の放射線医薬品事業の買収発表により資金調達や短期業績への先行き懸念が高まったことが要因です。いずれも短期的な株価にはマイナス材料ですが、中長期視点でみれば現状の株価下落局面は絶好の投資機会になると、当ファンドでは考えます。
一つ目の臨床入りが遅れている背景は、コロナ禍の影響と共同研究先における開発優先順の問題が主因であり、開発のボトルネックが原因とは当ファンドは考えていません。そのため、時間経過とともに開発パイプラインは今後進展する可能性が高いと考えています。実際に前臨床化合物の一つは最近臨床試験に入り、もう一つも近いうちに臨床試験入りする計画になっているようです。
二つ目の放射線医薬品事業の買収に対する先行き懸念も、今後徐々に払拭されると考えています。買収後の同事業の業績は、初年度のれん償却後では小幅赤字になると予想されますが、同事業とシナジーが高いPDC(ペプチド薬物複合体)の開発パイプラインを自社に多数保有しており、これらの開発が順次進めば、自社販売網で国内販売が可能になり収益を大きく取り込むことが可能になります。また、放射線医薬品事業を国内で行っている企業は少ないため、海外企業からのライセンス導入に関連した事業の成長も期待でき、長期的には同社の収益に大きく貢献すると考えます。また資金調達懸念についても、追加で必要な資金は150億円~200億円であり、これを仮に全額エクイティーで調達した場合の最大希薄化率は7%程度であり株主価値への影響は軽微と、当ファンドは考えます。
長期的な企業価値に対して、開発パイプラインの進展の遅れや放射線医薬品事業買収によるマイナス影響は限定的と判断し、株価下落局面では積極的に買い増しを行う方針です。


~スパークス・少数精鋭・日本株ファンド~

当月は、組み入れ企業の「ベイカレント・コンサルティング」について、投資の理由、そして9月末時点で投資比率を引き下げた背景をご説明しています。

2020年後半の同社の急速な業績拡大を受け、一部の市場参加者は、同社の成長の限界を感じていたようです。背景には、コンサルティング業界の収益構造が上げられます。コンサルティング業界の収益は、コンサルタント数、コンサルタントの単価(時間あたりの請求額)、コンサルタントの稼働率、そして本社コストの四つで決まります。株式市場では、「コンサルタントの採用スピードが低下する=成長が低下する」と懸念していた模様です。当ファンドは、雇用環境が悪化する中、同社は中途採用数を増やすことが可能だと判断しました。また大手銀行などの金融機関が採用を絞っているため、新卒採用の拡大も期待できました。当ファンドは、より重要なのはサービスの質を保った成長であり、質を伴わない急拡大は顧客満足度を低下させ、長期的には同社にマイナスとなると考えていますが、今までのところ、同社の経営陣はスピードと質を上手くコントロール出来ていると、当ファンドは考えます。
投資を開始してから、同社株価は堅調に推移し、業績の拡大以上に上昇してきました。当ファンドでは、目先の成長は十分に株価に織り込まれたと判断し、一旦組入比率を引き下げています。しかし、今後も良好な事業環境が継続し、同社は中長期にわたって成長が続くと当ファンドでは期待しています。


~スパークス・日本株式スチュワードシップ・ファンド(愛称:対話の力)~

当月は、組入企業「森永製菓」「森永乳業」についての投資見解及び対話内容を紹介しています。

当ファンドは最近、森永製菓、森永乳業それぞれの社長と個別に面談する機会を得ました。
両社が食品企業としてグローバルにブランド力・存在感を高め、新たな成長ステージへの移行を加速するためには、経営統合により一定以上の事業規模を確保し、資本や人材など限られた経営資源をより効率的に活用することのできる体制を構築することが不可欠であると当ファンドは考えます。独自の菌体・機能性素材の知見を蓄積してきた森永乳業と、「inシリーズ」など画期的な商品に代表されるように優れた開発力・技術力をテコに時代の先を読む商品を次々と世に送り出してきた森永製菓が、経営資源を融合し、その価値をさらに高めることができれば、日本を代表する食品・ウェルネスカンパニーとして、新生「MORINAGA」が世界で独特の存在感をもつ企業へと一気に飛躍できる可能性は大きいと当ファンドは見ております。このような考えから、今回の各社との面談を通じ、当ファンドは改めて両社の経営統合への強い期待を伝えました。
両社はもともと源流を同じくする「兄弟会社」であり、現在も同じビル内の異なるフロアに本社を構えています。日常的に役員・従業員レベルで交流があるとのことです。両社の経営統合は2017年に一旦見送られましたが、当ファンドは今回、両社社長との対話を通じ、「食と健康(ウェルネス)」をキーワードに両社が目指す経営の理念や方向性は大きく重なること、経営統合は十分に理にかなったものであることを改めて強く確信しました。株主として引き続き両社のさらなる企業価値向上を積極的に後押ししていく考えです。


・その他

~スパークス・プレミアム・日本超小型株式ファンド(愛称:価値発掘)~

当月のプラス貢献企業とマイナス影響企業、今後の運用方針についてコメントしています。

新型コロナワクチン接種の進捗もあり新型コロナウイルスの新規感染者数が大幅に減少し、緊急事態宣言が解除されたため、今後の国内経済の回復が期待できます。また、衆議院選挙が終わり自民党の安定多数が維持されたことからも、株式市場に安心感が戻り、年末にむけて堅調に推移するのではないかと考えます。
中国経済の悪化懸念や原油など商品市況の価格上昇の継続、海外金利の上昇懸念などはリスク要因ですが、直近の貯蓄率の高さから、国内消費を中心に国内経済の回復余地は大きいと考えます。
運用方針としましては、引き続き経済の正常化や「アフターコロナ」の新しい社会の実現に寄与し、大きな利益成長が長期に期待できる銘柄への投資比率を高めてまいります。また、経済活動正常化に伴う国内消費関連、サービス業関連、建設業関連などの出遅れているセクターの中から新規投資銘柄を発掘してまいります。 


~スパークス・日本株・ロング・ショート・ファンド(愛称:ベスト・アルファ)~

当月のショート投資についてのコメントです。

ショート投資では、好調だった家電事業が巣ごもり特需の反動で減収に転じるうえ、原材料価格の高騰による収益性の悪化が懸念されること、中期的には需要が増加する車載用電池の設備投資負担が重荷となる点を懸念して総合家電メーカーA社に対してショート投資を開始しました。一方で急激なペースで出店し事業を拡大したものの、店舗フォーマットの陳腐化、コロナ禍による客足減が打撃となって株価が大きく下落した外食チェーン企業B社へのショート投資は、株価評価に割高さは残るものの、一部事業の売却や新株予約権の発行で資金繰りに目途がつき破綻リスクが後退したと判断し、買い戻して利益を確定しました。

こちらのファンドも同じ内容を取り上げております。
スパークス・日本株・L&S↓



以上、2021年10月の月次レポートをまとめてみました。どれも盛りだくさんの内容となっておりますので、是非リンクの各投資信託のページへ飛んでいただき、全文をご覧ください!

※こちらは2021年10月末のマンスリーレポートをもとに再編集しております。内容はチームメンバーの見解を元に書いているため、スパークス全体の見解とは異なることがありますのでご了承ください。また、記事にある企業名等の内容は参考情報であり、特定の有価証券等の取引を勧誘してはいない点もご理解いただけますよう、お願いいたします。

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独立系投資会社スパークス・アセット・マネジメントの公式noteです。 「もっといい投資をしよう!」を合言葉に、投資への思いを語る場にしたいと思います。